類別：公司 機(jī)構(gòu)：光大證券股份有限公司 研究員：王一峰 日期：2020-06-17

　　事件：

　　6 月17 日，公司發(fā)布公告：將以每份GDR 17.60 美元的價(jià)格發(fā)行102,873,300 份GDR，每份GDR 對(duì)應(yīng)5 股A 股;所代表的基礎(chǔ)證券A 股股票為514,366,500 股，占A 股流通股的8.18%，募集資金總額為18.106億美元。其中，Swiss Re 作為基石投資者認(rèn)購28.08%。此外，穩(wěn)定價(jià)格操作人可以通過行使超額配售權(quán)獲得10%的超額配售份數(shù)。GDR 將于6 月22日在倫敦正式上市，10 月21 日起可以轉(zhuǎn)換為A 股股票。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　發(fā)行價(jià)差不大，套利空間較小。

　　此次發(fā)行的GDR 對(duì)應(yīng)的A 股價(jià)格約為25 元人民幣(按6 月17 日人民幣兌美元中間價(jià)7.0873 折算)，約為當(dāng)前價(jià)的90%，為此前公告發(fā)行價(jià)格范圍的下限。此價(jià)差較小，若考慮滬倫兩地之間的交易成本、外匯遠(yuǎn)期成本、資金成本等，無風(fēng)險(xiǎn)套利空間較小。

　　基石投資者緩解短期拋售壓力。

　　瑞士再保險(xiǎn)Swiss Re 作為此次發(fā)行的基石投資者認(rèn)購了28.08%的GDR，且原則上受限于三年的禁售期。這顯著緩解了GDR 轉(zhuǎn)換A 股解禁后短期內(nèi)的拋售壓力，進(jìn)一步減小了此次GDR 發(fā)行對(duì)股價(jià)的壓力。

　　對(duì)EPS、EVPS、BVPS 攤薄較小。

　　此次發(fā)行的514,366,500 股占發(fā)行前太保A 股流通股6,286,700,000股的8.18%。若10%的超額配售權(quán)被全數(shù)行使，本次發(fā)行的GDR 所代表的基礎(chǔ)證券為565,803,000 股，占A 股流通股的9%。公司總股本(A+H)9,062,000,000 股，此次發(fā)行占發(fā)行前總股本的5.7%-6.2%，EPS、EVPS、BVPS 攤薄5.4%-5.8%

　　參考華泰證券GDR 案例，預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)換A 股解禁時(shí)，套利空間消失。

　　華泰證券于2019 年6 月17 日發(fā)行了GDR，同年10 月17 日兌回限制期滿。2019 年6 月21 日，華泰證券A 股價(jià)格22.9 元，GDR 價(jià)格相當(dāng)于16.72 元人民幣/每股，與市場價(jià)差價(jià)約27%。2019 年10 月21 日，A 股價(jià)格17.2 元，GDR 價(jià)格相當(dāng)于16.75 元人民幣/每股，與市場價(jià)差價(jià)僅2.6%。

　　華泰證券的GDR 對(duì)應(yīng)的A 股占公司總股本的9.09%，相對(duì)規(guī)模與中國太保相似。可以預(yù)計(jì)，中國太保的A 股價(jià)格與GDR 價(jià)格在10 月20 日解禁期滿時(shí)應(yīng)當(dāng)接近無套利空間。相較于華泰證券，中國太保GDR 發(fā)行時(shí)與A 股差價(jià)較小，因此A 股價(jià)格下行壓力也較小。

　　提升國際影響力，長期利好基礎(chǔ)估值。

　　此次發(fā)行GDR 除了是公司為布局國際市場進(jìn)行美元融資外，還是公司提升國際影響力的一環(huán)。公司希望借由此引入國際長線投資者，進(jìn)一步優(yōu)化股權(quán)架構(gòu)，推進(jìn)公司國際化布局，并提升基礎(chǔ)股票估值。