家悅轉(zhuǎn)債今日申購(gòu)，AA級(jí)，發(fā)行規(guī)模6.45億元，無(wú)擔(dān)保，無(wú)網(wǎng)下，票面利率15.3%，目前轉(zhuǎn)股價(jià)值105.11元。

　　轉(zhuǎn)債基本要素

　　家家悅發(fā)布可轉(zhuǎn)債發(fā)行公告，設(shè)股東配售及網(wǎng)上申購(gòu)，申購(gòu)日為6月5日，原股東按照每股1.060元的額度配售轉(zhuǎn)債。

　　家悅轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模6.45億元，主體與債項(xiàng)評(píng)級(jí)為AA/AA。家悅轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格37.97元，轉(zhuǎn)股價(jià)值102.19元(6月3日收盤(pán)價(jià)38.80元)，對(duì)正股及實(shí)際流通盤(pán)的稀釋率為27.92%/27.92%，轉(zhuǎn)股期內(nèi)稀釋作用較強(qiáng)。發(fā)行期限為6年，對(duì)應(yīng)票息利率分別為0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期贖回價(jià)為110元(含最后一期年度利息)，面值對(duì)應(yīng)的YTM為2.45%，票息保護(hù)一般。按6年期AA中債企業(yè)債到期收益率4.46%(6月4日數(shù)據(jù))的貼現(xiàn)率計(jì)算，債底為89.17元。下修條款為[15/30，85%]，贖回條款[15/30，130%]，回售條款[30，70%]，各條款中規(guī)中矩。

　　如果假設(shè)原有股東30%參與配售(大股東未承諾優(yōu)先配售)，那么剩余近4.5億元供投資者申購(gòu)。假設(shè)網(wǎng)上申購(gòu)戶數(shù)為500萬(wàn)戶，平均單戶申購(gòu)金額為100萬(wàn)元，預(yù)計(jì)中簽率在0.009%附近。

　　基本面

　　正股基本面較好，估值偏高。近年業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，毛利率穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕。2020年一季報(bào)營(yíng)收同比增長(zhǎng)38.96%，凈利潤(rùn)增速30.97%。

　　公司主營(yíng)以生鮮為特色的全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營(yíng)，是多業(yè)態(tài)綜合性零售渠道商。通過(guò)收購(gòu)山東華潤(rùn)萬(wàn)家、安徽快樂(lè)真棒等資產(chǎn)項(xiàng)目，推動(dòng)區(qū)域擴(kuò)張，截止2019年底，公司擁有的門(mén)店數(shù)達(dá)到了783家。供應(yīng)商長(zhǎng)期合作且穩(wěn)定，包括寶潔、娃哈哈、雀巢、瑪氏等多家廠商。

　　公司是膠東地區(qū)生鮮龍頭，生鮮銷(xiāo)售占比超過(guò)40%，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，供應(yīng)鏈管理能力突出，具備成長(zhǎng)性。目前公司處于同店增長(zhǎng)、門(mén)店擴(kuò)張、外延并購(gòu)周期，未來(lái)業(yè)績(jī)有望繼續(xù)保持較高的增速。

　　申購(gòu)價(jià)值與上市定位分析

　　我們選取轉(zhuǎn)股價(jià)值在90到110之間，債項(xiàng)評(píng)級(jí)AA，債券余額在10億以下的轉(zhuǎn)債(2020.6.3數(shù)據(jù))進(jìn)行比較，符合條件的白電、創(chuàng)維、國(guó)禎等轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率主要集中在10%~20%，我們預(yù)計(jì)家悅轉(zhuǎn)債的上市轉(zhuǎn)股溢價(jià)率也將落入這個(gè)區(qū)間，上市價(jià)格在110~120的區(qū)間，中樞為115元。當(dāng)前證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的轉(zhuǎn)債有26只，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)在多因素影響下波動(dòng)較大，情緒有所回落，新債更需關(guān)注個(gè)券基本面與股票走勢(shì)，家悅轉(zhuǎn)債資質(zhì)較優(yōu)，申購(gòu)價(jià)值較高。

　　家悅轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)尚可，規(guī)模一般。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為超市連鎖經(jīng)營(yíng)，是以大賣(mài)場(chǎng)和綜合超市為主體，以區(qū)域一體化物流為支撐，以發(fā)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)生產(chǎn)基地和食品加工產(chǎn)業(yè)鏈為保障，以經(jīng)營(yíng)生鮮為特色的全供應(yīng)鏈、多業(yè)態(tài)的綜合性零售渠道商。政策帶動(dòng)下生鮮超市行業(yè)有望迎來(lái)蓬勃發(fā)展期，超市渠道有望逐步提升占比，最終取代農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)成為城鎮(zhèn)居民購(gòu)買(mǎi)生鮮必需品的主要渠道，生鮮超市由于貨品新鮮度的定位也能很好抵御電商渠道的侵蝕。公司另一特色在于物流管理與供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，區(qū)域一體化物流體系已基本完成，可轉(zhuǎn)債募資助力物流系統(tǒng)建設(shè)，支持其版圖進(jìn)一步擴(kuò)張。公司19年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，20年一季度業(yè)績(jī)亮眼，增長(zhǎng)趨勢(shì)強(qiáng)勁。分產(chǎn)品看，生鮮和食品化洗構(gòu)成公司主營(yíng)，合起來(lái)占營(yíng)收90%左右，且兩者占比逐漸增加。19年生鮮實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入65.67億元，同比增加26.89%，營(yíng)收占比提升至46.31%，首次超過(guò)食品化洗成為第一銷(xiāo)售產(chǎn)品�，F(xiàn)有市場(chǎng)環(huán)境下新券溢價(jià)水平有所收斂，定價(jià)較高的個(gè)券在市場(chǎng)未企穩(wěn)前也有回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，二級(jí)市場(chǎng)的參與價(jià)值更甚之前，建議上市后保持關(guān)注。