公司優(yōu)勢在于技術、地理位置、產業(yè)鏈整合上。技術方面，公司新項目采用英威達P8工藝技術，引進世界先進裝備并與國產設備進行技術嫁接，技術水平世界領先。地理位置方面，公司主要生產基地位于浙江嘉興桐鄉(xiāng)，地處浙江北部杭嘉湖平原，屬以上海為中心的長江三角洲經濟區(qū)，整個長三角地區(qū)的滌綸長絲消費量約占國內總量的80%，優(yōu)越的地理位置極大地方便了公司提升市場影響，節(jié)約物流成本。產業(yè)鏈整合上，嘉興石化一期年產120萬噸PTA項目和2017年年底建成投產的嘉興石化二期年產200萬噸PTA項目，使公司上達PTA，下到紡絲、加彈，形成了PTA----聚酯----紡絲----加彈一條龍的生產、銷售格局;2017年上半年，公司通過收購桐昆控股持有的浙石化20%的股權，進入煉化一體化領域，使公司的產業(yè)鏈延伸更進一步。全產業(yè)鏈布局需要更多資金投入，但也使得公司具備較強抵御風險的能力，未來無論利潤集中在產業(yè)鏈哪一段，公司均能獲得較穩(wěn)定利潤。

　　現(xiàn)金流量指標方面，公司現(xiàn)金收入比始終大于100%，銷售回款快，主要是公司國內銷售主要是先收款后發(fā)貨。營運能力指標方面，公司應收賬款周轉率遠大于應付賬款周轉率，對下游議價能力較強，客戶及供應商集中度也反映了這一點;總資產周轉率大于1.但有下滑趨勢，浙石化項目長期股權投資拖累了該指標。償債能力指標方面，公司資產負債率穩(wěn)定在50%附近，流動比率較低，公司仍處于產業(yè)鏈布局、產能擴張階段，融資需求旺盛。公司ROE近幾年保持穩(wěn)定，結構上以銷售凈利率的提升為主。

　　正股當前P/E 13.1x，P/B 1.5x，P/E剛突破三年以來中樞位置，接近19年7月水平，P/B位置略低;正股市值272億元，流通盤272億元，180日歷史波動率基本穩(wěn)定在40%~50%之間，目前彈性有所減弱。

　　投資建議

　　預計桐20轉債上市首日定價區(qū)間為116~117元。按照2020年2月28日收盤價計算，桐20轉債對應平價為94.10元。目前同等平價附近的現(xiàn)代轉債轉股溢價率為25.33%�？紤]到公司當前股價對應的轉債平價低于面值，但當前市場整體溢價率水平較高，我們預計桐20轉債上市首日的轉股溢價率區(qū)間為【23%，25%】，當前價格對應相對估值為116~117元。絕對估值下，理論價格為116~118元。綜合考慮，我們預計桐20轉債上市首日的定價區(qū)間為116~117元。

　　可以參與申購，二級市場可以配置。公司是滌綸長絲行業(yè)的龍頭企業(yè)，在業(yè)內率先沿產業(yè)鏈向上游精對苯二甲酸(PTA)延伸，逐步形成“PTA-聚酯-紡絲-加彈”上下游一體化的滌綸長絲全產業(yè)鏈。公司建立了省級企業(yè)技術中心，成為中國紡織工業(yè)協(xié)會、中國化學纖維工業(yè)協(xié)會及紡織產品開發(fā)中心認定的“國家新合纖產品開發(fā)基地”，承擔的多個項目均被列為國家科技支撐計劃項目�？紤]到當前轉債平價低于面值，公司作為行業(yè)龍頭，市場關注度較高，建議可以參與一級市場申購，二級市場可以配置。