我們認為，2014/2015榨季是國內(nèi)糖價牛市周期的起點。2014/2015榨季，國際食糖供需關系將扭轉，國際糖價將完成二次探底過程。國內(nèi)食糖供需面強于國際市場，但未來糖價上漲高度仍取決于國際糖價。

　　回顧2014年，國際糖市主要圍繞“厄爾尼諾”預期運轉：從1月預期增強到7月預期落空，國際糖價經(jīng)歷了過山車行情。6月16日，UNICA發(fā)布報告稱，巴西中南部食糖總產(chǎn)量同比增加4%，7月1日進一步增至15%，這意味著“厄爾尼諾”預期破滅，國際糖價大幅回落。隨后，泰國糖開始以低價搶占出口市場，導致國際糖價創(chuàng)出新低13.32美分/磅。而12月國際糖價下跌的主要驅動力是巴西雷亞爾貶值。

　　2014/2015榨季，全球食糖產(chǎn)量下降是大概率事件，庫存消費比預計由26.08%下降至24.69%。受干旱和種植面積下降影響，預計2015/2016榨季全球食糖產(chǎn)量將進一步下降，前兩大食糖出口國均將出現(xiàn)不同程度減產(chǎn)，供應自2009/2010榨季以來首次出現(xiàn)短缺。若巴西雷亞爾不進一步貶值，則全球食糖供需關系會在2014/2015榨季扭轉，2015/2016榨季糖價多頭行情有望啟動�；�于上述分析，我們認為，2014/2015榨季國際糖價將呈現(xiàn)前低后高走勢，這也預示著國際糖價已經(jīng)處于底部，未來糖價將在基本面進一步強化的基礎上企穩(wěn)回升。

　　國內(nèi)方面，2014/2015榨季國內(nèi)食糖市場面臨食糖產(chǎn)量與原料價格雙雙下降的局面，食糖產(chǎn)量下降意味著糖價在2014/2015年筑底的概率增加，而原料價格下降則預示2015/2016榨季食糖產(chǎn)量同樣面臨減產(chǎn)風險。在國內(nèi)庫存明顯消化之前，“邊際成本定價”仍然適用，邊際成本主要取決于進口價格和國內(nèi)生產(chǎn)成本。如果進口量得到較好的控制，那么隨著庫存消耗，2014/2015榨季后期的糖價有望有較好表現(xiàn)。

　　從2014/2015榨季來看，現(xiàn)貨價格低點或在4000—4200元/噸區(qū)間，期貨價格低點或在3800—4000元/噸區(qū)間，全榨季期貨指數(shù)波動區(qū)間為3800—5200元/噸。我們認為，2015年糖價會呈現(xiàn)前低后高走勢，上半年整體以“背靠現(xiàn)貨價格做多”為主，當價格從低位反彈200—300元/噸以后，多單擇機離場；下半年，如果進口量得到較好控制，則可維持逢低做多策略不變。 （作者單位：國泰君安期貨）