【機(jī)構(gòu)研究】

　　浙江金科：國(guó)內(nèi)最大的過(guò)氧化物生產(chǎn)企業(yè)

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：海通證券股份有限公司研究員：劉威

　　主要觀點(diǎn)：

　　浙江金科：國(guó)內(nèi)最大的過(guò)氧化物生產(chǎn)企業(yè)并占據(jù)國(guó)際市場(chǎng)。

　　浙江金科是專業(yè)從事氧系漂白助劑SPC的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)，系全球三大四乙酰乙二胺生產(chǎn)商之一，國(guó)內(nèi)最大的過(guò)氧化物生產(chǎn)企業(yè)之一，是國(guó)內(nèi)最大的SPC出口企業(yè)，近三年出口市場(chǎng)份額保持在50%以上，產(chǎn)量約占全球總產(chǎn)量的10%。

　　公司主導(dǎo)產(chǎn)品SPC屬于環(huán)境友好型精細(xì)化工新材料，主要作為新型洗滌助劑廣泛應(yīng)用于日化領(lǐng)域，還可應(yīng)用于環(huán)保、印染、造紙、醫(yī)療等領(lǐng)域。SPC是純堿與雙氧水的化合物，水解中釋放出活性氧，從而實(shí)現(xiàn)去污漂白、消毒殺菌的功能，而且其分解物對(duì)環(huán)境無(wú)不良影響，符合現(xiàn)代洗滌劑的發(fā)展趨勢(shì)。同時(shí)還經(jīng)營(yíng)TAED、TC、雙氧水、醋酸鈉、液體二氧化碳等產(chǎn)品。2014年，公司SPC的銷售收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入64.24%，是公司銷售收入的主要來(lái)源，該產(chǎn)品TAED的銷售收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的18.38%，TC的銷售收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的21.60%，雙氧水的銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的4.66%。2012-2014年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為99.32%、98.85%、96.38%，公司營(yíng)業(yè)收入基本與主業(yè)相關(guān)，其他營(yíng)業(yè)收入的占比較低。

　　公司品質(zhì)已達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)較為明顯，已進(jìn)入歐美、日韓、澳洲、中東等主流市場(chǎng)，并被納入ReckittBenckiser、Henkel、Kao、Lion、P&G等國(guó)際大型日化企業(yè)的全球采購(gòu)體系。在歐盟地區(qū)，公司產(chǎn)品具有較強(qiáng)的性價(jià)比優(yōu)勢(shì);在非歐盟地區(qū)，尤其是亞太地區(qū)，公司有一定的定價(jià)權(quán)。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，已成為立白、利潔時(shí)家化、納愛(ài)斯等國(guó)內(nèi)主要日化企業(yè)的主要供應(yīng)商。

　　由于公司擁有較為穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)客戶群，隨著生產(chǎn)規(guī)模及產(chǎn)品品質(zhì)的提升，公司的議價(jià)能力逐步增強(qiáng)，在原材料價(jià)格上漲及其他交易成本上升的情況下，可以通過(guò)價(jià)格聯(lián)動(dòng)實(shí)現(xiàn)成本向下游客戶傳導(dǎo)，所以公司主營(yíng)業(yè)務(wù)保持了較高的綜合毛利率水平。2012-2014年，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為24.89%、23.74%、20.93%，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率的變動(dòng)主要受主導(dǎo)產(chǎn)品SPC毛利率變動(dòng)的影響。

　　公司業(yè)績(jī)變化情況：2013年度，公司SPC產(chǎn)品訂單充足，產(chǎn)能進(jìn)一步釋放，基本達(dá)到飽和狀態(tài)，SPC業(yè)務(wù)利潤(rùn)隨銷售收入實(shí)現(xiàn)上升，促使公司利潤(rùn)相應(yīng)上升。公司2013年?duì)I業(yè)收入48041.25萬(wàn)元，較2012年增長(zhǎng)3.39%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)毛利11688.28萬(wàn)元，上漲0.5%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5118.48萬(wàn)元，上漲3.49%。

　　2014年度，受歐元貶值及中東局勢(shì)影響，公司SPC、TAED產(chǎn)品的銷售利潤(rùn)同比2013年度下降，導(dǎo)致公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)下降，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入47690.20萬(wàn)元，下降0.73%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)毛利9995.03萬(wàn)元，下跌14.49%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3617.93萬(wàn)元，下跌29.32%。對(duì)具體各項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率分析，TC業(yè)務(wù)利潤(rùn)及利潤(rùn)貢獻(xiàn)率實(shí)現(xiàn)了較大幅度增長(zhǎng)，隨著TC業(yè)務(wù)銷售收入逐年上升，毛利率逐年提升，TC業(yè)務(wù)利潤(rùn)將成為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的重要來(lái)源之一。

　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況：SPC的主要市場(chǎng)在歐洲和美國(guó)，全球的主要生產(chǎn)企業(yè)也集中在歐洲和美國(guó)。由于歐美市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品品質(zhì)要求很高，許多企業(yè)的SPC無(wú)法進(jìn)入主流市場(chǎng)，市場(chǎng)格局較為穩(wěn)定。目前，歐盟和美國(guó)市場(chǎng)主要被Solvay、Evonik、OCI、Kemira四家公司主導(dǎo)。

　　目前公司SPC產(chǎn)品主要用于出口，主要為歐美、日韓、澳洲、中東等主流市場(chǎng)，出口比重將近60%，出口規(guī)�？傮w保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。2012年，國(guó)內(nèi)SPC產(chǎn)量約為19萬(wàn)噸，其中出口量已超過(guò)12萬(wàn)噸。從市場(chǎng)需求分布來(lái)看，歐洲是最主要的需求地，需求量約占全球總需求的一半份額。

　　2012年，國(guó)內(nèi)洗衣粉產(chǎn)量達(dá)420.96萬(wàn)噸，含氧洗衣服總量約為58萬(wàn)噸，約占全球總量的9%，在國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)占有率也僅為14%左右，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家80%以上的市場(chǎng)占有率。我國(guó)SPC產(chǎn)品及含氧洗衣粉的需求正處于啟動(dòng)階段，總量相對(duì)較小，其市場(chǎng)占有率較低。隨著居民生活水平的逐步提高，對(duì)洗滌品質(zhì)的要求也日益提高，含氧洗衣粉市場(chǎng)將具有較大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　SPC除了在洗衣粉中廣泛應(yīng)用外，還可應(yīng)用其他洗滌領(lǐng)域、造紙、印染、環(huán)保等領(lǐng)域。隨著應(yīng)用研究的進(jìn)一步深入和應(yīng)用技術(shù)的日趨成熟，SPC在非洗衣粉領(lǐng)域的醫(yī)用將逐步擴(kuò)大。根據(jù)中國(guó)洗滌用品工業(yè)協(xié)會(huì)的估算，2015年全球SPC非洗衣粉領(lǐng)域的市場(chǎng)容量將達(dá)到24萬(wàn)噸左右。

　　公司實(shí)際控制人為朱志剛。朱志剛直接持有本公司31.46%股權(quán)，通過(guò)持有本公司控股股東金科控股84%股權(quán)而間接控制公司32.26%股權(quán)，朱志剛直接和間接控制公司63.72%股權(quán)，朱志剛為公司實(shí)際控制人，目前擔(dān)任公司董事長(zhǎng)。

　　2.募投項(xiàng)目使公司主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)能擴(kuò)張

　　2013年以來(lái)，公司主導(dǎo)產(chǎn)品SPC的差能已趨于飽和，募集資金將主要用于解決主導(dǎo)產(chǎn)品SPC產(chǎn)能不足的問(wèn)題。本次公開(kāi)發(fā)行股票總數(shù)2650萬(wàn)股，募集資金凈額17551.44萬(wàn)元全部用于與公司主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的項(xiàng)目，主要包括年產(chǎn)10萬(wàn)噸包裹型無(wú)磷過(guò)碳酸鈉技改項(xiàng)目、年產(chǎn)10萬(wàn)噸鈀觸媒雙氧水二期技改項(xiàng)目和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。

　　產(chǎn)能變化：公司目前具有年產(chǎn)10萬(wàn)噸的SPC和年產(chǎn)5萬(wàn)噸的雙氧水產(chǎn)能。近年來(lái)，全球SPC產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，也將帶動(dòng)國(guó)內(nèi)SPC產(chǎn)品出口的增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)SPC處于起步階段，也存在較大的發(fā)展?jié)摿Α?013年和2014年公司SPC的產(chǎn)銷量及銷售收入顯著提升，產(chǎn)能基本達(dá)到飽和狀態(tài)。2012-2014年公司產(chǎn)能利用率為85.91%、94.10%、91.10%。募集資金投資項(xiàng)目投產(chǎn)后，公司將擁有年產(chǎn)20萬(wàn)噸SPC和10萬(wàn)噸的雙氧水的生產(chǎn)規(guī)模，產(chǎn)能增長(zhǎng)100%，公司業(yè)務(wù)將有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步發(fā)展，具有較好的持續(xù)發(fā)展前景。

　　3.公司合理價(jià)值區(qū)間8.60-10.75元

　　我們預(yù)計(jì)公司2015-2017EPS分別為0.43、0.53、0.62元。公司為全球三大TAED生產(chǎn)商之一，隨著國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的好轉(zhuǎn)及國(guó)內(nèi)SPC需求潛力被挖掘，公司業(yè)績(jī)將持續(xù)增長(zhǎng)。參考A股類似板塊公司的估值，我們認(rèn)為給公司2015年20-25倍動(dòng)態(tài)PE較為合理，對(duì)應(yīng)公司價(jià)值區(qū)間為8.60-10.75元。

　　風(fēng)險(xiǎn)揭示：國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn);匯率風(fēng)險(xiǎn)。